Jean-Marc Spitalier (Clerville IM) : "Les CLOs restent un marché de spécialistes"

Décideurs. Pouvez-vous revenir sur le fonctionnement des CLO ?

Jean-Marc Spitalier. Un "collateralized loan obligation", donc un investissement collatéralisé par des prêts, constitue une titrisation, c’est-à-dire la transformation d’un actif peu liquide en un actif liquide. La notion de "loan" est très importante car elle souligne que ne seront concernés que les prêts d’entreprises – une garantie qui existe depuis la grande crise financière de 2008, durant laquelle les "CLO 2.0" sont devenus très normés.

Techniquement, un CLO vient passer des coupons tous les trimestres, par ordre de priorité de tranche de dettes émises par le véhicule. Il ne désactive jamais, ce qui en fait une structure pérenne. Enfin, ces véhicules sont dynamiques car les gérants peuvent sortir les titres régulièrement, ce qui apporte un niveau de protection supplémentaire.

Quelle est la différence entre CLO et CDO ?

Si le "L" de CLO est pour "loan" (prêt aux entreprises, en français), le "D" de CDO signifie "debt" au sens large. Cela a pu poser problème lorsqu’à l’époque de la grande crise financière de 2008, les gérants y ont intégré des mortgages backed securities d’emprunteurs qui n’avaient pas les moyens de rembourser leurs dettes.

Pourquoi préférer un CLO à un fonds de dette privée ?

Par rapport à la dette privée, un CLO est plus liquide et moins onéreux. De plus, au sein de ces produits, nous sommes certains de voir figurer de grandes entreprises, là où la plupart des fonds de dettes privées se concentrent sur des sociétés de tailles moyennes, qui à mon avis sont plus fragiles aujourd’hui, surtout après la hausse des taux que nous avons subis. Ceci étant dit, cela n’empêche pas la qualité de certains de ces fonds. C’est une question de préférence !

Sur quels critères sélectionnez-vous les fonds ?

Les véhicules sont construits avec des emprunteurs dont la notation varie entre B et BB. Pourquoi ? Car le CLO correspond à un besoin de financement, et ces entreprises détiennent des dettes relativement importantes avec un effet de levier qui l’est également. Plus simplement, le marché s’est créé avec le besoin d’emprunter de ces sociétés.

La sélection du gérant étant fondamentale, nous réalisons des due diligences grâce à une série d’entretiens, en complément d’informations tirées de bases de données qui nous permettent de connaître leurs performances passées.

Quels sont les avantages à investir sur ces produits actuellement ?

Ce sont des produits à taux variables, ce qui en a fait un investissement très intéressant depuis les deux ou trois dernières années, où les taux étaient à la hausse. J’ai tendance à dire que ça l’est également en cas de baisse des taux, car les coupons sont surrémunérés par rapport au marché du crédit pour la même notation. Globalement, lorsque les coupons baissent, cela signifie que la dette des emprunteurs, également à taux variables, baisse également, ce qui les rend plus solvables, donnant ainsi lieu à des spread de CLO plus bas et à des prix plus élevés.

Est-ce accessible à tous ?

Les CLOs restent un marché de spécialistes. Ce sont des produits professionnels, donc par définition non accessibles aux particuliers. Les assureurs ne peuvent pas en acheter non plus car le coût de capital est de 100 %. Restent donc les fonds de pension, les hedge funds, les family office et les particuliers fortunés considérés comme professionnels.

Propos recueillis par Marine Fleury